《科创板日报》2 月 7 日讯 虽然科技巨头参与 AI 军备竞赛早已不是什么新鲜事，但随着美股"七巨头"多数公布财报，合计将近 7000 亿美元的 2026 年资本支出预算还是给市场带来一点"小小震撼"。
然而与以往的" CapEx 驱动"模式不同，大幅上调资本开支的巨头们没有收获预想中的"回报"。本周以来，谷歌、微软、亚马逊和 Meta 分别累计下跌 4.48%、6.77%、12.11% 和 7.68%。有机构形容道："市场情绪在短短数日内完成了从‘ FOMO（错失恐惧）’到‘尾部风险防御’的快速切换。"
为什么市场对" AI 烧钱"的故事不买账了？一方面是市场逐渐意识到，经年累月庞大的资本开支，往往是以牺牲自由现金流为代价的。去年，美国四大互联网公司共计实现 2000 亿美元的自由现金流，低于 2024 年的 2370 亿美元。
亚马逊日前表示，预计今年将支出 2000 亿美元，但摩根士丹利的分析师预测，该公司 2026 年的自由现金流将为 -170 亿美元；美国银行则认为，其亏损将达到 280 亿美元。亚马逊向美国证券交易委员会提交的文件显示，随着其业务扩张的持续进行，公司可能会寻求通过股权和债务融资来筹集资金。
谷歌母公司 Alphabet 的情况也"半斤八两"，摩根士丹利预测其 2027 年资本支出将高达 2500 亿美元。与此同时，Pivotal Research 预测，Alphabet 今年的自由现金流将暴跌近 90%，从 2025 年的 733 亿美元降至 82 亿美元。瑞穗证券分析师在一份报告中写道高昂的资本开支将"导致 2026 年自由现金流有限，且投资回报率不确定"。
此外，据巴克莱银行估算，Meta 和微软的自由现金流将在今年分别下降 90% 和 28%。
▌"沾 AI 就涨"逻辑已失效
另一方面，在科技巨头们自由现金流承压的背景下，市场显然愈发将关注重心从"烧钱"移至"赚钱"上。
德意志银行分析师日前在一份关于 Alphabet 的报告中写道，该公司的基础设施建设正在打造一条"意义重大的护城河"。原因是在人工智能这项具有划时代意义的机遇下，其营收有望达到数万亿美元。摩根士丹利的 Brian Nowak 表示，Alphabet "在谷歌云、谷歌搜索和 YouTube 的回报方面看到了很多积极的信号"。
美国独立研究公司 MoffettNathanson 联合创始人 Michael Nathanson 如此总结道："事实上，我们正处于一场新技术变革的开端，营收增长的可持续性真的很难说。我们正在进入一个新时代，预测营收增长变得更加困难。现在有很多意想不到的事情正在发生。"
另一个典型的例子是苹果，其作为"科技七巨头"仅有的过去一周股价仍实现上涨的公司，展现出较好的盈利能力。去年第四季度，该公司下降 17% 至 24 亿美元，全年总计约 120 亿美元，与同行们形成鲜明对比。究其原因，TechInsights 表示，苹果微小的资本支出是与谷歌合作获得计算和前沿模型的 AI 红利。这将苹果的 AI 资本支出转变为按需付费模式。
在全新的关注重心下，美股软件板块当下正面临惨烈抛售压力。中信证券判断，美股软件板块走出当下的困局将主要依赖于自身业绩的改善，极具性价比的估值水平更多是表明当下市场的风险分位，并不足以做为市场反弹的基础和前置条件。其预计 risk off、持续高波动、短期业绩确定性追逐等仍将是市场的核心交易特征。
国泰君安国际研究部表示，AI 工具普及侵蚀传统 SaaS 护城河，由于前期估值已处于高位，科技股对任何利空消息都表现出异常脆弱，投资者开始质疑头部科技企业是否真能支撑其高估值所隐含的盈利预期。这导致了过去几周，资金持续从长期领涨的大型科技公司中流出，并加快流入更具防御属性的传统行业。
投资层面上，该机构指出，展望后市，科技板块内部将加速分化，防御性资产吸引力上升，过去三年"只要沾 AI 就涨"的粗放投资时代宣告终结，业务模式能被 AI 切实赋能并转化为收入的企业才能穿越周期，受到市场青睐。
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